Проект обещает 50% доходности: почему вариант с 30% может принести больше рублей

Проект с доходностью 50% может уступать проекту с доходностью 30% по денежному результату. Для этого достаточно разного масштаба вложений. Если первый требует 10 000 рублей, а второй 100 000, меньший процент может приносить больше рублей. Но крупный проект ещё нужно профинансировать, а прогноз поступлений может не сбыться.

При выборе ровно одного проекта приходится последовательно ответить на несколько вопросов. Какой денежный результат ожидается с учётом срока? Хватит ли денег на выбранное вложение? Что произойдёт, если часть расходов или поступлений изменится? Рейтинг по одному проценту этих ответов не даёт.

#Два проекта на одинаковый срок

Предположим, предприниматель может выполнить либо проект A, либо проект B. Оба начинаются сегодня и завершаются через год. Совместить их нельзя, повторить маленький проект несколько раз тоже нельзя. Причиной такого ограничения могут быть доступное рабочее время или условия заказа; для расчёта достаточно самого факта взаимоисключения.

У проекта A первоначальный расход составляет 10 000 рублей. Через год ожидается единственное чистое поступление 15 000 рублей. У проекта B первоначальный расход составляет 100 000 рублей, а ожидаемое чистое поступление через год равно 130 000 рублей.

Слово «чистое» здесь означает, что в годовой поток уже включены все предусмотренные моделью расходы этого момента. Если 130 000 представляют только выручку, а из неё ещё придётся оплатить материалы или работу подрядчика, считать всю сумму конечным потоком нельзя. Дата расхода также имеет значение: платежи в начале и в конце года входят в расчёт по-разному.

• A. Поток сегодня, руб.: −10 000; Поток через год, руб.: 15 000.
• B. Поток сегодня, руб.: −100 000; Поток через год, руб.: 130 000.

Все числа условные. Для сравнения примем ставку дисконтирования 10% годовых. Это расчётное требование к доходности, а не утверждение о действующей ставке кредита, вклада или доходности рынка. Мы используем одинаковую ставку, чтобы отдельно увидеть влияние масштаба. При различающихся рисках обоснование общей ставки потребует дополнительной работы.

#Что показывает процент доходности

Внутренняя норма доходности, IRR, это ставка дисконтирования, при которой NPV проекта равен нулю. NPV называют чистой приведённой стоимостью. Для нашего простого случая с одним начальным расходом I и одним поступлением F через год внутренняя норма доходности находится без сложного подбора:

IRR = F / I − 1.

У проекта A получается 15 000 / 10 000 − 1 = 0,50, или 50%. У проекта B получается 130 000 / 100 000 − 1 = 0,30, или 30%. По IRR первым будет A.

При такой структуре потоков IRR совпадает с процентом прироста вложенной суммы за год. A приносит 5000 рублей сверх первоначального расхода, B приносит 30 000. Уже здесь видно, что высокий процент и большая сумма прибыли могут относиться к разным проектам.

Процент удобен для описания отдачи на рубль вложений. Однако при выборе одного из двух неделимых проектов предприниматель покупает весь проект целиком. Увеличить A до размера B по желанию нельзя. Поэтому сравнение только отдачи на рубль пропускает денежный масштаб решения.

Для более сложных потоков простая формула F / I − 1 не определяет IRR. Промежуточные платежи и несколько смен знака требуют другого расчёта, а иногда дают несколько значений внутренней нормы доходности. Наш пример ограничен одним расходом сегодня и одним положительным поступлением через год.

#Переводим будущие деньги в сегодняшние

Сто рублей сегодня и сто рублей через год относятся к разным датам. Дисконтирование переводит будущий поток в величину на дату решения. При принятой ставке 10% поступление через год делим на 1,10.

Для двух потоков формула выглядит так:

NPV = −I + F / (1 + r),

где r означает ставку дисконтирования. У проекта A:

NPV A = −10 000 + 15 000 / 1,10 = 3636,36 рубля.

У проекта B:

NPV B = −100 000 + 130 000 / 1,10 = 18 181,82 рубля.

Положительный NPV означает, что прогнозные потоки превышают выбранное требование к доходности после учёта первоначальных вложений. NPV не является суммой, которая обязательно появится на счёте через год. Это результат оценки на сегодняшнюю дату при конкретной ставке и конкретном прогнозе.

Разница между проектами составляет примерно 14 545,45 рубля в пользу B. Её можно увидеть и через дополнительные вложения: выбор B вместо A требует ещё 90 000 сегодня и обещает ещё 115 000 через год. Приведённая стоимость этой разницы равна −90 000 + 115 000 / 1,10. Она положительна при принятой ставке.

Такой расчёт объясняет расхождение рейтингов. A даёт больше процентов на каждый вложенный рубль. B при исходном прогнозе создаёт больший денежный результат сверх требования 10%. Если цель состоит в максимальном прогнозном NPV, оба проекта доступны, а прочие существенные ограничения учтены, расчёт поддерживает выбор B.

#Бюджет меняет допустимый выбор

Теперь предположим, что на первоначальное вложение доступно только 20 000 рублей. Речь о деньгах, которые предприниматель действительно может направить в проект, уже отделив суммы для других назначенных расходов. Условия задачи не предусматривают внешнего финансирования.

• A. Начальные вложения, руб.: 10 000; IRR: 50%; NPV при 10%, руб.: 3636,36; Доступен при бюджете 20 000 руб.: Да.
• B. Начальные вложения, руб.: 100 000; IRR: 30%; NPV при 10%, руб.: 18 181,82; Доступен при бюджете 20 000 руб.: Нет.

В этом случае A остаётся единственным доступным проектом из двух. Недоступность B не делает его NPV меньше. Она исключает B из набора решений, которые можно выполнить при заданном бюджете.

Если доступный бюджет увеличится до 100 000 рублей, оба проекта пройдут финансовое ограничение. Тогда исходный расчёт NPV снова даст преимущество B. При этом наличие нужной суммы не подтверждает качество прогноза и не устраняет риск дополнительных расходов.

Оставшиеся после выбора A деньги нельзя молча считать вложенными с доходностью 50%. Проект неделим, десять копий A не предусмотрены. Если остаток бюджета можно использовать отдельно, нужно описать эту возможность: сколько денег, когда и с каким ожидаемым результатом. Без такой постановки сравнение проекта B с выдуманным набором маленьких проектов изменяет исходную задачу.

Заём также требует отдельного расчёта. Допущение «недостающие деньги найдутся» скрывает платежи по финансированию и требования к срокам. Доступность B должна опираться на конкретный денежный план, а не на его высокую прогнозную стоимость.

#Дополнительный расход разворачивает результат

Представим, что для B обнаружился расход 30 000 рублей, который нужно оплатить в конце года. Первоначальное вложение остаётся равным 100 000, но конечный чистый поток уменьшается со 130 000 до 100 000 рублей.

Новый расчёт даёт:

NPV B = −100 000 + 100 000 / 1,10 = −9090,91 рубля.

Проект возвращает номинально столько же, сколько потребовал сегодня. Его IRR в этом сценарии равен 0%. При требовании 10% результат недостаточен, поэтому NPV отрицателен. У A при неизменных потоках сохраняется NPV 3636,36 рубля. Первоначальный лидер теперь уступает ему.

Дата дополнительного расхода существенна. Если бы 30 000 пришлось заплатить сегодня, они целиком увеличили бы начальные вложения. Расход в конце года мы сначала объединяем с поступлением той же даты и только потом дисконтируем. Перенос платежа между датами меняет NPV даже при одинаковой номинальной сумме.

Можно определить и запас B до нулевого NPV. При исходном вложении 100 000 проекту нужен конечный поток 110 000, чтобы выполнить требование 10%. От прогнозных 130 000 до этой границы остаётся 20 000 рублей. Дополнительный расход 30 000 превышает запас и уводит проект в отрицательную область. Это удобнее, чем оценивать неопределённость словами «расход вроде небольшой».

#Как подготовить собственное сравнение

Для каждого проекта запишите платежи по датам, а затем выясните, какие суммы ещё не включены. Выручка без расходов, первоначальная покупка без монтажа или поступление без ожидаемых удержаний дают неполный денежный поток. Затраты времени владельца тоже могут влиять на решение, даже если их трудно сразу выразить в рублях.

Ставку дисконтирования нужно выбирать осмысленно. Значение 10% в примере позволяет показать расчёт, но не подходит автоматически любому бизнесу. Если ставка неизвестна, можно сравнить результаты при нескольких явно обозначенных предположениях. Получится зависимость выбора от ставки, а не единственный доказанный ответ.

Для проектов разной длительности понадобится дополнительная постановка: что происходит после завершения короткого проекта, можно ли его повторять и как используется освободившийся капитал. Наше сравнение этих вопросов не решает. Оно относится к двум взаимоисключающим проектам с одинаковым годовым сроком.

В исходном сценарии B имеет больший NPV, несмотря на меньшую IRR. При бюджете 20 000 рублей он недоступен. При дополнительном конечном расходе 30 000 его NPV становится отрицательным. Поэтому в карточке решения рядом с процентом доходности стоит сохранять денежные потоки, NPV, потребность в финансировании и пересчитанный неблагоприятный сценарий. Именно эти числа показывают, какое вложение можно выполнить и чего ждать от него при заданных предположениях.